1.振华科技：依托CEC，打造中国军工电子与半导体大本营，应当重新估值，控股股东旗下众多半导体类资产注入值得期待。

2.鼎胜新材：锂电铝箔龙头，深度绑定CATL、比亚迪等优质客户，行业技术壁垒和客户认证壁垒高，公司占得先发优势。

3.北斗导航：凭借高精度定位技术与智能汽车实现产业的深度融合，北斗导航系统将助力我国自动驾驶领域“破局”，实现“弯道超车”。标的：海格通信、北斗星通、中海达、天奥电子、星网宇达、雷科防务。

公司依托CEC，打造中国军工电子与半导体大本营，应当重新估值，控股股东旗下众多半导体类资产注入值得期待。（**证券）

（1）纯正高新电子上市平台应当重新估值

振华科技是CEC振华集团旗下高新电子资产上市平台，振华集团持股32.94%。目前主营包括：1）新型电子元器件，主要是钽电容、片式电阻器、片式电感器、微型继电器、接触器、半导体分立器件等产品；2）现代电子商贸与园区服务业务，主要是园区动力供应、园区物业租赁经营等业务。2019年振华通信已出表，整机业务不再是主营业务。

振华科技立足高新电子业务（绝大部分是军工电子），2018年高新电子业务毛利占比高达93.95%，经营业绩持续受益于国防信息化建设和国产化替代，净利润端业绩持续提升，营收端由于剥离低效资产等近年来有所波动。我们认为，军工由于国防军费持续投入呈现稳增长特征。而上游电子元器件业务受益于：国防信息化持续推进，以及自主可控加速国产替代进程，增速将明显高于下游主机厂。

振华通信已经出表，减值预计需1-2年时间计提完毕，虽然短期对业绩有所压制，但更多是短暂的。振华通信的出表，显著提升公司盈利能力水平。但是目前市场却是按照最终净利润予以估值。我们认为，当前振华科技应该按照高新电子业务这块持续经营的业务给估值。若不考虑资产减值计提的影响，振华科技高新电子等业务2020、2021年净利润分别为5.17/5.90亿元，对应当前的估值水平为26X、23X，这对于当前体内业务就拥有25%左右的复合增长，且是CEC旗下的军工电子与半导体上市公司，显然被低估。

（2）打造国内军用IGBT龙头

振华科技全资子公司振华永光自2015年以来就与参股公司森未科技（20%股权）联合研制IGBT，已取得较大进展，研发的IGBT产品已向市场提供应用。IGBT作为电力电子领域的“CPU”，是工业控制和国防领域重要的基础器件，是国际公认的电力电子技术第三次革命最具代表性的产品，广泛应用于武器装备、航天、航空、变频电机、新能源汽车、可再生能源发电等领域。

IGBT受益于工控、新能源汽车、变盘加点等应用推动，市场规模将持续增长；国产化加速推进且空间巨大。根据Trendforce预测，国内IGBT行业规模将由2018年的153亿元增至2025年的522亿元，期间CAGR高达19.1%。目前，IGBT国产化已成为国家关键半导体器件的重点方向之一，国内优质的IGBT企业将受益于国产化加速推进和国内巨大的替代空间。

森未科技可直接为客户供应IGBT芯片、单管和模块产品，同时还可根据客户需求，提供正向及逆向的整体解决方案，公司IGBT芯片产品性能可完全对标德国英飞凌产品。森未科技团队由清华大学和中国科学院博士团队创立，公司以增资扩股方式实现参股，一方面半导体业务又延伸至IGBT领域，另一方面依托CEC体系可快速切入并独享国内军用IGBT市场。重要的是，此模式可以吸引民用研发团队融入振华体系，依托CEC体系可快速扩充产品线及实现产品落地。这是将振华科技打造成为CEC旗下中国军工电子与半导体大本营的第1种模式。

（3）控股股东旗下FPGA等众多芯片资产均存在注入预期

振华科技已将“军民结合、产资结合、重组整合”作为自身的发展战略规划，控股股东CEC振华集团体外尚有FPGA芯片等资产，存在资产注入预期。上市公司体外大股东振华集团体内尚有4家集成电路企业，考虑到振华科技聚焦军工电子产业的发展趋势，以及振华科技董事长兼任振华集团董事长且曾是集团资产部领导相关资本运作经验丰富，我们认为未来控股子公司成都华微和振华风光存在资产注入预期。

成都华微：拥有FPGA等芯片自主知识产权和核心技术，致力于成为国内FPGA领域的技术引领者、AD/DA和电源管理领域的技术领先者、JYMCU/SoC/SIP领域的技术领先者。成都华微将成为CEC集团和中国振华集团联合打造的自主可控与信息安全集成电路产业化平台。已连续承担国家十一五/十二五/十三五FPGA重大专项，在可编程逻辑器件、高速高精度ADC/DAC领域居于国内领先地位。5G基础建设和AI持续发展将迅速提升全球FPGA市场容量，国内厂商如成都华微还将受益于国产替代进程。

振华风光：国内半导体分立器件主要厂商。公司建有双极模拟集成电路生产线、厚膜混合集成电路生产线和表贴塑封集成电路生产线，同时具备完整的芯片设计及封装设计、筛选、检试验及失效分析能力。

（4）投资建议

2019年推出的股权激励计划一方面绑定管理层利益为短期基本面业绩保障与长期经营发展奠定基础，另一方面拥有灵活的机制是公司实施第二步、第三步平台式跨越式发展的基因。

锂电铝箔龙头，深度绑定CATL、比亚迪等优质客户，行业技术壁垒和客户认证壁垒高，公司占得先发优势。（**证券）

（1）传统铝箔稳定发展，锂电铝箔顺势扩张

鼎胜新材是国内最大的锂电铝箔供应商，凭借多年铝箔生产经营优势，通过了全球主要龙头电池厂认证，客户覆盖了CATL、ATL、比亚迪、国轩高科等国内基本所有大型锂电池生产企业。公司空调箔产销量全球领先，覆盖国内外一线空调生产企业，国内客户包括美的集团、格力集团、海信集团、海尔集团等，国外客户包括日本大金集团、LG集团等。

公司目前业绩贡献最大的产品为空调箔（2018年空调箔营收占比34.5%，毛利占比37.1%），但毛利率最高的产品是锂电铝箔（2018年毛利率为25%，营收占比4.7%，毛利占比12.9%）。公司传统铝加工产品盈利稳定，结构不断优化。公司及时向主要应用于消费领域的单零箔和双零箔进军，成功用铸轧供坯工艺生产出了性能稳定的双零箔，并迅速推广至市场，产销量不断增大。单零箔和双零箔业务量上升不仅提高了公司的盈利能力，也使公司产品全面进入了下游包装、家用等消费领域，优化了公司的客户结构，开辟了稳定增长的消费需求。

而未来主要业绩增长点在于锂电铝箔。公司原有锂电铝箔设计产能4.4万吨/年，2018年产量为1.8万吨，IPO募资项目再建5万吨动力电池铝箔。公司电池铝箔随着产能释放及加工费抬升，盈利水平也不断提升，锂电铝箔将逐步成为公司主要业绩增长点。

（2）锂电铝箔需求高增，壁垒高筑

锂电铝箔可以分为动力电池箔、消费类电池箔和储能电池箔，其中动力电池箔目前需求量最大，而消费类电池铝箔市场基本饱和，未来增长有限。未来随着新能源汽车销量的持续增长，动力电池铝箔需求也将维持高速增长，另外储能快速发展也将带动锂电铝箔的需求增长。

在高镍化/铁锂化+CTP方案等电池技术应用以及整车成本消化后，新能源汽车盈利能力有望恢复，从而激励车企完成200万辆产销目标。由于磷酸铁锂电池每度电铝箔用量远大于三元电池，因此比亚迪“刀片电池”的推出及特斯拉使用磷酸铁锂等都会增加锂电铝箔的需求。我们测算了全球新能源车用锂电铝箔需求，2019年需求约5.5万吨，至2025年需求接近40万吨。

锂电铝箔具有较高的技术壁垒和客户认证壁垒（通常在三年以上），但一旦通过认证进入企业供应链体系，往往会形成稳定的合作关系。因此新进入者面临着认证壁垒，而公司以先入者优势构筑了较高的壁垒。公司是锂电铝箔龙头企业，已有5年以上的锂电铝箔生产经验，且产品已通过国内外主要龙头电池厂的认证，与电池厂已形成稳定的供应、合作关系。国内铝箔生产企业除公司外还有常铝股份、明泰铝业、东阳光、南山铝业等，但在锂电铝箔方面布局较晚。

（3）投资建议

凭借高精度定位技术与智能汽车实现产业的深度融合，北斗导航系统将助力我国自动驾驶领域“破局”，实现“弯道超车”。（**证券）

2月24日，国家发展改革委等11个部门联合印发《智能汽车创新发展战略》。文件指出：到2025年中国标准智能汽车的技术创新、产业生态、基础设施、法规标准、产品监管和网络安全体系基本形成；实现有条件自动驾驶的智能汽车达到规模化生产。

（1）智能汽车的关键技术与产业需求空间

高精度定位和地图是智能汽车的核心基础技术支撑。自动驾驶是智能汽车的核心，可分为L0-L5六个等级。感知层是依靠毫米波雷达、激光雷达、摄像头等设备对行驶路径、周边物体、交通标志等迅速感知；决策层是汽车通过ADAS算法/芯片、计算平台等对感知层输入信息进行处理、计算，并对路径和行为进行规划；执行层是决策层输出信息后，自动驾驶汽车执行输出指令，进行转向控制、油门控制以及制动控制。无论是环境感知、决策规划还是控制执行都需要车辆自身和周边其他动静态物体的位置速度等信息，而高精度定位技术和高精度地图则是三个系统正常运行的基础性关键技术。

2018年，中国智能驾驶市场规模增长至893亿元，同比增长31%，市场渗透率达到47%。2019年中国智能驾驶市场规模将突破千亿，未来4年（2020-2023）年均复合增长率约为20.62%，智能驾驶乘用车的渗透率也将由2016年的20%上升至2020年的61%，且智能驾驶系统的级别会提升，更高智能驾驶水平的汽车占比亦将大幅提升。我们预测2035年前，全球将有1800万辆汽车拥有部分无人驾驶功能，1200万辆汽车成为完全无人驾驶汽车，中国或将成为最大市场。根据BCG预测，到2025/2030年，全球部分自动驾驶系统渗透率将达到12.4%/15.0%，全自动驾驶系统渗透率将达到0.5%/9.8%。

（2）北斗助力自动驾驶“破局”，并借力实现“弯道超车”

北斗高精度定位技术，能够基于北斗地基增强系统提供的高精度定位服务，并结合惯导等技术，为智能驾驶汽车提供位置与姿态的感知信息，能够保障导航信息的高精度与可靠性，进而实现对自动驾驶汽车的智能操控。目前全球性卫星导航系统有4个：美国的GPS、俄罗斯的Glonass、欧盟的Galileo和中国的北斗。北斗卫星导航系统是我国自主发展、独立运行的全球卫星导航系统。

截止2019年底，北斗三号所有中圆地球轨道卫星发射完毕，标志着北斗三号全球系统核心星座部署完成。2020年6月前，我国计划再发射2颗地球静止轨道卫星，北斗三号系统将全面建成。北斗三号在原子钟和星间链路两个方面实现了技术突破，使北斗系统的定位精度实现了由10米量级向米级的跨越：北斗三号卫星采用我国新型高精度铷原子钟和氢原子钟。首次配备了相控阵星间链路(在卫星之间搭建的通信测量链路)，解决了境外监测卫星的难题。

北斗地基增强系统是北斗卫星导航系统重要组成部分，用于提供北斗卫星导航系统增强定位精度和完好性服务。北斗地基增强系统由中国兵器工业集团公司承担系统建设总体任务。根据北斗系统的构成，我们将其产业链分为空间段的火箭制造、发射、卫星制造、天基增强系统相关企业，地面段地基增强系统相关企业，用户段的上游元器件、芯片、天线、板卡、导航地图等企业以及下游终端制造企业。其中空间段、地面段偏向于前期基础设施建设，以国家队为主；用户段面向具体行业应用及个人消费市场，除国家队外，有较多民营企业参与。

（3）环境感知同为核心基础技术，相关企业迎发展契机

进行自动驾驶的前提需要精准的观察到周围设施，需要用到激光雷达、毫米波雷达、红外线传感器、摄像头、超声波传感器及各种感应元件等设备。

毫米波雷达是L2及以上自动驾驶汽车标配，也是无人驾驶系统的主力传感器。中商产业研究院预计2020年全球市场将超50亿美元，其中中国市场规模或超70亿元。出货量方面，预计到2020年，全球车载毫米波雷达出货量将接近7000万颗，国内的车载毫米波雷达需求量将接近900万个。

惯性导航在军工、航天、工业、交通等领域应用广泛，军用领域百亿级市场持续扩张。根据ElectroniCast数据，民用领域光纤维陀螺2018年全球市场规模43.4亿美元；根据Yole公司数据，2018年MEMS加速度计和MEMS陀螺仪合计市场规模也保持在约30亿美元以上。

智能驾驶高速发展有望带动环境感知设备市场持续扩容，相关企业望迎发展契机。建议从北斗产业链各细分领域选择具有核心竞争力的企业：北斗高精度定位，推荐海格通信，关注北斗星通、中海达；时频基准，关注天奥电子；惯导及毫米波雷达，关注星网宇达、雷科防务。