1.紫光国微：国内优质芯片设计企业，产品线丰富，智能安全芯片、特种集成电路、FPGA、存储器、晶体元器件和功率器件，这些都有，5G与自主可控趋势下，大有可为。

2.鸿远电子：军用MLCC核心供应商，军品需求景气，民品长期趋势向好，直流滤波器已小批量生产，打开成长空间。

3.物联网：物联网设备连接数继续维持高增长，带动模组出货量增长，NB模组与5G模组成未来看点。标的：移远通信、移为通信、广和通。

（1）国内智能安全芯片龙头标的，行业增量多点开花

紫光国微深耕智能安全芯片业务多年，致力于让信息与连接更安全。公司智能安全芯片产品市占率领先，于安全物联、安全支付、安全存储等领域形成了领先态势，且在保证中低端智能卡稳定出货的基础上，大幅增加高端卡市场出货，安全芯片全球出货逾百亿颗。紫光国微在今年收购Linxens，获得稳定的微连接器供应源，完善了智能安全芯片产业链，有助于公司拓展海外智能安全芯片业务。公司在国内智能安全芯片市场长期保持领军地位，将在5G、物联网时代大有可为。

IC卡应用广泛，将逐步替代磁条卡，成为未来发展趋势。政策推动IC卡的快速应用和加速渗透，发卡量逐年上升。预计至2021年，IC卡市场规模将超过307亿元。IC卡芯片的市场规模也增长迅速，从2018年95.91亿元，增长至2021年的117亿元，复合增速为6.85%。紫光国微的智能卡安全芯片包括三类：SIM卡芯片、身份识别产品和金融支付产品，在我国SIM安全芯片市场、国密银行卡芯片市场、二代居民身份证读头市场、居民健康卡、新一代交通卡芯片市场中，市场份额均排名第一。

紫光国微占据了国产芯片银行卡市场最大份额，达到26%，银行IC卡国产替代进程加快将推动公司业绩增长。紫光国微全程参与了交通部交通一卡通国密升级改造项目，并凭借新一代安全芯片产品的性能优势，成为该项目首家芯片供应商。交通卡互联互通具备高度政策确定性，发卡数有望于今年实现放量增长，公司将从中获益。社保卡应用范围不断丰富，发卡数量稳定增长，普及率提升迅速，预计未来换卡高峰将集中于2019-2021年，有望给公司社保卡芯片带来新的营收机会。同芯微电子在社会保障卡芯片领域积累了多年的研发和技术经验，不断推出高性能社保卡安全芯片。中国车联网市场规模在2019年达到239亿美元，预测2022年增至530亿美元，三年GAGR达到30.4%。同时，汽车行业在向智能化、网联化、共享化、电动化演进发展的过程中，面临着种种信息安全的挑战，急需安全的芯片解决方案。紫光国微自主研发的THD89系列产品获得了金融级和车规级的顶级认证，成为安全芯片领域标杆。公司已开发出全套信息安全解决方案，且已被数十家汽车电子企业导入。

5G与物联网拉动SIM新增长，eSIM/超级SIM有望成未来趋势。eSIM技术的研发对于厂商、运营商、用户多方而言都有极大的利好，将成为未来趋势，有望借5G机会迎来大规模上量。公司与中国联通发起eSIM合作，紫光芯成为迄今唯一一款通过中国联通eSIM管理平台测试的中国芯。公司积极布局超级SIM卡市场，该业务板块毛利率可观，有望成为公司下一个爆发点。目前，紫光国微已与中国联通联合发布5G超级SIM卡。紫光同芯与联通推出了32G、64G、128G三种容，未来或有512GB和1TB版本。紫光国微与海信通信签署战略合作协议，共推5G超级SIM卡，共绘5G生态蓝图。

智能终端安全芯片潜力巨大，紫光国微积极布局有望迎来成长新动力。公司智能终端安全芯片产品包括USB-Key芯片、POS机安全芯片和非接触读写器芯片。非接触读写器芯片应用了射频识别技术（RFID），随着5G时代的来临，RFID技术将被广泛应用于交通、日常消费等方面，其市场潜力巨大。金融POS机销量整体上升，2017年同芯微电子金融POS芯片通过PCIPTS5.0认证。智能家居蓬勃兴起，智能门锁技术逐渐成熟。数据显示，2018年中国智能门锁市场规模突破200亿元，预测2020年中国智能门锁市场规模达将超400亿元。紫光国微联合烟台三环锁业倾力打造紫光安全智能门锁，强强联合领衔安全智能门锁新未来。

2019年国内无线充电市场达到62亿美元，据预测，中国2022年无线充电市场达到140亿美元，渗透率也将达到60%，增长势头强劲。公司专门针对TWS耳机市场研发的低端5W无线充电解决方案推出后备受关注，在今年5月份，公司又发布了首个旗舰级产品-20w无线充电解决方案。公司布局无线充电芯片领域，打开芯片新增量空间。

（2）收购紫光联盛加码智能安全卡业务，产业链协同未来可期

紫光国微收购紫光联盛控股Linxens，获得连接和识别环节能力。在微连接器领域，Linxens向客户提供接触式、非接触式以及双界面的智能安全芯片微连接器，并帮助客户定制微连接器解决方案。Linxens智能卡微连接器全球领先，在RFID领域，涉及的主要产品为RFID嵌体及天线。收购Linxens后，紫光国微打通安全芯片、微连接器、嵌体天线等多个产业链环节，打造智能卡领域的核心竞争优势。

（3）国内FPGA优质稀缺标的，5G+AI双轮驱动行业增长

紫光同创深耕FPGA领域，多产品线布局未来可期。公司产品根据客户需求分为三个系列：高性能Titan系列FPGA、高性价比Logos系列FPGA、超低功耗Campact系列CPLD，还有自主研发的支持千万门级FPGA器件设计开发的FPGA开发软件。紫光同创还陆续推出了CPLD和小规模FPGA器件，在大、中、小规模产品领域全线出击，不断完善产品线，抢占市场。

据MRFR数据统计，2018年全球FPGA市场规模为63亿美元左右，预计2025年全球市场规模将达到125亿美元，CAGR达到10%，预计未来５年市场增速稳中有升。中国FPGA市场增速高于全球市场，预计未来三年增速均在20%以上，正处于高速增长阶段。因为FPGA独特的性能特点，FPGA将在5G基站中承担重要角色。价值量方面：5G对更高带宽和更低时延的要求更进一步，由于通道数的增加，计算复杂度增加，FPGA单颗成本也将上升，一个5G基站所需FPGA的价值量约为一个4G基站的1.7倍。数量方面：5G基站数量较4G基站数量将会有成倍增量；5G新增MassiveMIMO（大规模天线阵列）技术，单基站FPGA用量也将提升，有望从4G时代2-3块提高到5G时代4-5块，此外在整个系统运行稳定前的测试时间，市场上并不会推出成熟的ASIC专用芯片而使用FPGA芯片。

紫光同创是国内唯一一家已将FPGA应用在通信业务的企业。Titan系列高性能FPGAPGT180H可满足一部分通信设备应用需求，是我国第一款自主千万门级的高性能FPGA，打破了国外技术的垄断局面。公司目前已经成为中兴通讯和新华三等国内知名通信厂商的供应商。

AI推理端从数据中心到边缘计算，需要实时处理/加速定制化的计算，FPGA能发挥可编程性和矢量运算的优势，有望带来额外的增长空间。根据IDC、Gartner数据显示，全球AI服务器及AI芯片市场规模自2016年到2020年都将保持高速增长，但采用GPU做AI芯片的份额将持续下滑，预计到2022年云端训练GPU占比将降至60%，云端推理GPU占比更是只有30%，反过来FPGA用作AI芯片的比例将提升。

中国的FPGA市场也几乎被外国厂商垄断，国产厂商占比仅为4%，包括紫光同创、复旦微电子、上海安路信息、高云半导体、上海遨格芯微电子等国内厂商均在国产突破中。目前国内厂商工艺技术最高且正在量产的是40nm工艺，28nm工艺仍在研发中，虽然紫光同创工艺水平较国际巨头赛灵思落后2-3代，但相较于国内其他厂商，紫光同创领先至少一代，在专利数、资金投入、技术人员数量上均处于领先地位。在国产替代及5G设备更换双线逻辑下，随着紫光同创进入国内通讯设备公司供应链，未来市场发展空间较大。

（4）特种IC及功率器件迎国产替代机会

受下游汽车电子、快充、物联网、新能源等驱动，全球功率半导体市场稳健增长，目前大陆功率器件整体自给率不足10%，国产替代空间巨大。对比CPU/GPU/存储器等传统IC产品典型寡头垄断格局，功率器件对于国内厂商壁垒相对不高，国内厂商在二极管上已经颇具竞争力，在MOSFET/IGBT等中高端产品也初具实力，功率器件国产替代机遇明确。国内MOSFET市场以计算机和消费电子为主，加上消费电子应用高增长及国际大厂转型，国内MOSFET厂商有望凭借着性价比，本土服务响应优势，在消费类领域迎来成长。紫光国微的功率半导体业务由子公司无锡紫光微电子有限公司负责，主要有超结功率MOSFET、TRENCHMOSFET沟槽式金属氧化物半导体场效应管、VDMOS、DTMOS、IGBT、IGTO等产品，广泛应用于汽车、仪器仪表、消费电子等领域。借助国产替代东风，公司有望把握机遇壮大功率半导体业务。

（5）估值

（1）军用MLCC核心供应商，需求有望持续景气

受益于行业供需格局优化，全球MLCC市场增速显著回升。根据中国电子元件行业协会信息中心预计，2018年全球MLCC市场规模达146.4亿美元，到2022年将达189.4亿美元，2018-2022年复合增速为6.6%。2017年我国MLCC市场规模364亿元，占全球MLCC市场比例约50%，是全球最主要的MLCC市场；预计到2022年，我国MLCC市场规模将达到599亿元，行业复合增速为10.4%。预计MLCC规模有望持续增长。随着互联网深入发展，智能硬件产品不断推出，电容器需求有望稳步增长。随着产品的不断研发升级，MLCC相对其他种类电容器的短板不断被弥补，其在规模化、自动化生产应用方面又拥有明显的优势，因此多层陶瓷电容器正逐步取代其他品类的电容器，扩大其应用领域及市场份额。

MLCC是用量最大的军用电容器，军用MLCC质量等级要求和价值量显著高于民用，技术要求持续提升。鸿远电子深耕MLCC近20年，是国内三大军用MLCC供应商之一，98%以上的自产产品用于各大军工领域，下游以航天为主（44%）。短期来看，军改阶段性任务已经完成，改革红利开始释放，预计“十三五”后半段装备费执行率将逐步提升，未来两年军用MLCC行业增速有望超过20%。长期来看，一方面，我国武器装备信息化发展将提升MLCC在内的各类元器件需求；另一方面，目前我国仍有部分高端军用MLCC需要进口，随着武器装备自主可控的推进，军用MLCC国产化率将逐步提升。

我们测算，目前国内军用高可靠MLCC市场规模约为25亿元，其中主要参与者为北京鸿远电子、成都宏明电子、福建火炬电子，三者份额相近，高于业内其他企业，市场竞争格局相对稳定。鸿远电子核心产品MLCC具有可靠性高、一致性好以及体积小、重量轻的特点，较早得到航天用户的关注，成功参与了载人航天工程的项目配套，并逐渐应用于各高可靠领域；在航空领域，公司参与了航空大飞机等多型号机型建设；在船舶领域，公司参与了多项重点工程型号的配套任务。公司与多家军工集团建立了良好稳定的合作关系，是航天科技集团、航天科工集团等客户的核心或优秀供应商。2018年，公司自产业务中，对航天科技和航天科工销售额均上亿，合计占自产业务销售总额的44%。

公司将扩大多层陶瓷电容器的生产规模，高可靠多层陶瓷电容器产品将新增产能 7500 万只/年（现有产能 5000万只/年），通用多层陶瓷电容器产品将新增产能 192500 万只/年（现有产能 30000 万只/年）。项目预计于 2022 年达到 100%设计产能。

民用MLCC供不应求提升代理业务毛利率，随着行业扩产产能释放，预计毛利率将小幅回落。下游新能源和区块链占比较大，“光伏新政”与区块链需求放缓使得近两年代理业务承压，但长期趋势依然向好。我们认为，公司深耕MLCC近20年，从代理业务起家，具备较强的竞争优势，预计未来将持续开拓高端工业类客户。

（2）直流滤波器打开成长空间

直流滤波器是公司开展多元化产品，向产业链下游延伸走出的第一步。国内军用高性能直流滤波器主要依靠进口，国产化市场规模约2-3亿元。我们认为，进口直流滤波器价格昂贵且交付周期较长，随着武器装备自主可控发展，高性能直流滤波器进口替代进程有望加快。国内生产军用高性能直流滤波器的企业数量约有5家，公司主要的竞争对手为无锡天和电子和成都必控科技。尽管竞争对手起步较早，市场占有率高于公司，但经营规模均在千万量级，尚不能完全满足国内市场对高性能直流滤波器的需求。

公司直流滤波器实现小批量生产，未来将依托航天扩大规模，产能扩建后有望迎来快速增长。公司IPO募投的直流滤波器项目（4900万元）已于2017年6月投入建设，预计2020年竣工，2022年满产，新增年产能8万只。我们认为，公司直流滤波器技术先进、生产工艺相对成熟、产品性能优异，未来随着募投项目逐步达产，该业务有望成为新业绩增长点。

（3）估值

（1）连接数高增长，物联网模组行业持续受益

根据GSMA统计数据显示，2010-2018年全球物联网设备连接数复合增长率达20.9%；2018年全球设备连接数高达91亿个，并预计在2025年设备联网数量达到252亿个。由于国内步入“共享经济时代”，三大运营商设备连接数据在2017年迎来爆发性增长，连接数达到2.29亿，较2016年增加了1.19亿，并在2019年底预测运营商设备连接数将超过11亿，较2017年同比增速超过40%。按照一个物联网设备至少需要一个通信模组来看，设备连接数高增长将带动模组出货量的增加。

从上游产业来看，物联网模组上游零部件主要包括各类芯片（记忆、射频、基带等）、PCB和阻容感元器件，以移远通信披露数据为例，芯片采购金额占全部成本的80%以上，芯片与PCB合计占比接近90%。从下游需求来看，由于通用模组具有标准化的特点，各大厂商提供的产品区别不大，市场竞争激烈，同时大规模商用要求模组价格下降至合理区间，因此只有做大规模才能摊薄固定成本，稳定毛利率。

受益于较低的资源成本和国内市场爆发，在出货量份额上迅速提升，最新数据显示，前十大物联网模块厂商中有五个是中国厂商，中国厂商占总出货量的42％，在国内由2G向更高端组合切换下，这一趋势将继续持续下去。我们认为国内NB模组商用条件基本成熟，有望在明年进一步放量。随着华为发布商用5G工业模组，并且将价格设定为999元，大幅缩短了5G模组价格下降周期，在R16标准明年冻结的情况下，考虑到建设部署的时间，5G模组销量将在明年下半年加速，预计出货量200万套，全年规模约为16亿元，到2025年10%的物联网模组是基于5G连接，整体规模达到千亿级别。5G模组在下游应用中价值量占比下降但作用加强，有望改善模组盈利条件。

（2）定制化路线和向云平台延伸是提升盈利的两条路径

由于国内厂商受到2G模组出货量较大，同时需要面临国内模组竞争激烈的影响，毛利率较专注于3/4G模组的海外厂商要低。国内厂商盈利能力与稳定性远高于国外厂商，净利润率基本在5%以上，而国外厂商常年在收支平衡线上挣扎。我们认为海外模组厂商盈利难的原因在于国外昂贵的人力成本难以支撑其全球性的销售网络和持续性的研发投入，且这种趋势将在未来继续持续，给了国内厂商渗透率进一步提升的空间。

由于模组厂商利润被上下游大幅挤压，通过模组介入高附加值领域成未来方向，从而呈现出两条路径：一是为特定行业提供定制化解决方案，与客户深度合作换来利润空间，代表企业为移为通信与广和通的MI业务；二是向云平台延伸，通过物联网云平台的附加增值服务创造利润，代表为国外SierraWireless的AirVantage和Telit的deviceWISE。

（3）投资建议

当前5G模组未上量、NB-IoT和4G模组低价竞争策略等会对其业绩产生短期扰动，但在明年5GNR和NB-IoT有望成为5G标准的大环境下，存量替换与内生动力将推动模组行业与物联网同步快速增长。建议关注在规模和产品研发服务具备优势的移远通信和提供定制化产品的移为通信和广和通。

移为通信：定制化终端供应商，不断开拓业务品类。公司主营产品包括车载追踪通讯产品、物品追踪通讯产品和个人追踪通讯产品，与海外客户建立了长期合作关系，产品主要应用在物流运输、交通和UBI车险业务上。公司为业内领先M2M终端供应商，在海外相关领域占有较高的市场份额，看好其物联网产品保持稳定增长以及产品品类的持续拓展。

广和通：首家模组上市公司，PC端产品表现优异。产品与应用领域可分为两大类，一类为通用M2M模组业务，下游应用领域包括移动支付（在POS机领域份额优先）、智能表计和车联网；另一类为MI业务，主要为平板电脑、笔记本电脑和电子书等产品提供通信模组，下游客户包括惠普、联想和亚马逊。

移远通信：迅速崛起的物联网模组厂商，拥有GSM/GPRS、WCDMA、LTE、NB和5G等一系列蜂窝物联网模组产品。产品结构方面，LTE产品价格高且销量成倍增长，带动LTE产品销售额占总营收比重上升至2018年的61.71%；NB-IoT产品迎来爆发性增长，从2017年的55.92万片增加至2018年的572.05万片，带动销售额占比增加至7.58%；随着NB产品逐步替代2G产品以及明年5G模组产品开始进入批量生产阶段，产品结构进一步优化。