上市版图重新划分。

2025年，纳斯达克向美国证券交易委员会（SEC）提交多项监管规则修订提案，对境外发行人、市值管理、交易所裁量权划定全新边界。2026年前5个月，新规落地成效显现，叠加多家头部科技企业启动大型IPO，美股资本市场以及亚洲科技企业跨境上市环境发生显著变化。证券时报记者就此专访麦楷亚洲会计师事务所联合创始人和联合CEO助·伯斯汀（Drew Bernstein），结合一手观察解读市场现状、行业变化与未来趋势。

新规落地见效 短期审核出现矫枉过正

2025年，纳斯达克证券交易所（Nasdaq）向美国证券交易委员会提交了一系列监管规则修订提案，其中，068、069及104号提案旨在针对特定法域发行人、市值管理及交易所裁量权划定更明确的界限。“相关规则修订，源于监管方长期担忧境外企业在纳斯达克开展小型IPO引发的市场乱象。此前不少境外企业发行流通股规模极小，股票极易被人为操纵，相关主体借助社交平台大肆推广股票、哄抬股价后抛售离场，最终损害散户投资者利益。”伯斯汀表示。

由于违规主体所在辖区超出SEC与美国司法部调查及追责范围，监管执法难以落地。2025年夏季起，SEC陆续暂停十余家刚完成IPO的亚洲微型市值公司交易，也推动相关新规正式落地。在伯斯汀看来，新规有效清退了损害跨境上市口碑的不良主体，市场整体质量明显提升。资质偏弱的企业主动放弃赴美上市计划，拟上市企业也更加看重审计机构的品牌、专业能力与审查记录，行业环境持续向好。但2026年前5个月，纳斯达克审核部门在运用新增裁量权时出现矫枉过正的情况。伯斯汀判断，后续数个季度里，交易所会通过上市申请的审批结果，逐步形成清晰、规范的审核标准。

此次美股监管从以往“打勾式”合规审核，转向“量化指标+实质合规”的双重审查模式，同时增设境外企业专项审查、调整流通市值认定标准。这种定性为主的综合评估方式，堵住了企业钻规则漏洞的空间，审核逻辑也与港交所评估内地上市企业的思路相近。

针对有意赴美上市的亚洲科技企业，伯斯汀提出四项实操参考：

确保可吸引3000万美元以上美国机构及散户资金，实现最低募资额超额认购；

搭建与美国市场深度绑定的管理、客户、股东体系；

具备常态化赴美开展路演、服务美国股东的能力；

核查承销商、律所、发起人等合作方背景，若其与多家被SEC停牌企业有关联，需重新组建合作团队。

美股IPO结构剧变 巨型项目引发资金虹吸效应

2026年有望成为美股IPO的纪录之年，SpaceX、Anthropic、OpenAI三家头部科技企业陆续启动上市，整体IPO规模超3万亿美元，成为全球基金标配标的，资本需求体量巨大。跨境IPO市场则呈现出截然不同的态势，上市门槛被大幅抬高。

有数据显示：2026年前5个月，纽交所收紧标准后，仅有来自日本、巴西、德国、中国的6家境外企业完成IPO；而去年同期跨境IPO数量达52家，且以微盘股为主，其中中国企业32家，新加坡、马来西亚、以色列等地区企业也占据不少份额。市场标的也完成迭代，去年典型跨境IPO多为募资1000万美元的中小公司，今年代表案例则是软银旗下日本支付服务平台PayPay，估值108亿美元、募资8.8亿美元。

万亿级科技企业上市带来明显资金虹吸效应。伯斯汀认为，按照美股指数快速纳入规则，跟踪标普500的被动基金必须配置相关个股，大规模资金重新分配，直接导致同类企业估值倍数收缩，基金管理人调整持仓，中型企业IPO进程陷入停滞。叠加谷歌、Meta开展大额二级市场再融资，头部企业纷纷构建资本壁垒，进一步挤压中小发行人空间。在此环境下，De-SPAC等另类上市结构受到中型企业青睐，这类方式可拉长融资周期、广泛对接PIPE资金，无需短期集中开展路演。

对于2026年下半年至2027年的IPO市场，伯斯汀表示，三大科技巨头完成上市后，积压已久的中型企业上市项目会逐步推进，只有财务状况良好、盈利路径清晰、具备差异化优势的企业才能成功上市。监管层面，SEC会重新审视2022年部分过于严苛的SPAC规则，提升美股上市吸引力，但针对涉嫌股价操纵、损害投资者利益的亚洲微型市值企业，监管力度不会放松。

上市版图重新划分 美亚市场形成地域分工

美股监管趋严、巨型IPO分流资金，加速了优质亚洲科创企业回归亚洲本土市场，亚洲科技IPO赛道随之扩容。在伯斯汀看来，早在大型科技IPO热潮出现前，企业回流亚洲的趋势就已形成。“纳斯达克扩大交易所裁量权，给企业上市规划带来极大不确定性，同时美股不再接纳亚洲、马来西亚等地的微型IPO项目，无法筹集3000万美元独立新增资本的企业，基本不再具备赴美上市的条件。”伯斯汀表示。

结合监管导向，国内大型企业若不在内地上市，大多会选择登陆港股。香港落地18C特专科技公司框架、推进上市制度改革，竞争力持续提升，已形成成熟的机构投资者生态。而新加坡目前在市场流动性、企业估值、后续融资渠道上仍存在短板，能否成为优质科技企业上市地还未可知。对于核心市场、投资者集中在亚洲，且不需要依托美国零售市场宣传的企业，在本土周边市场上市，风险把控更具优势。

全球市场并未形成“高低分层”的等级格局，而是基于资本布局的地域划分。美国市场承接大型科技巨头，其承接大规模流通股的能力依旧全球领先；亚洲市场则聚焦成长型科创企业，以往优质亚洲企业扎堆赴美上市的固有模式被打破。这一变化彻底改写了美亚资本市场的IPO定价权与跨境资本流向：越来越多亚洲优质企业选择港股作为主要上市地，美国机构投资者也转而通过香港市场布局亚洲资产，不再将美股上市作为投资门槛，全球资本布局亚洲科创企业的逻辑将迎来转变。

在上市路径选择上，伯斯汀则建议企业结合自身定位判断：立志打造全球影响力的大型科技公司，美股依旧具备高流动性、灵活再融资、全球品牌曝光的优势；若核心客户集中在中国、东南亚、中东等地区，赴美上市则意义不大。从细分领域来看，人工智能、机器人等领域的中国科技企业多选择港股，半导体等安全敏感行业偏向登陆沪市主板/科创板，仅有部分独角兽企业仍看好美股市场。