投资要点：

1、专注技术创新的膜类平台型公司；

2、背板业务受益于光伏装机需求增长，新产品提升毛利率；

3、POE类胶膜业务开启未来全新增长极，UV光转膜应用空间广阔；

4、重点拓展新能源汽车动力电池细分领域；

5、上涨空间超过50%。

赛伍技术(603212)

一、专注技术创新的膜类平台型公司

公司主要从事以粘合剂为核心的薄膜形态功能性高分子材料的研发、生产和销售。公司14年自研出KPF背板，多年保持背板出货第一；18年量产POE胶膜，20年POE胶膜全球市占率17.5%，22年研出异质结UV光转膜。此外，公司积极开拓新能源动力锂电池材料、半导体材料、消费电子材料等非光伏业务。胶膜和非光伏业务业绩持续发力，驱动公司21年和22年营收实现高速增长，21年和22年Q1-Q3公司营收增速分别达到38.2%、54%。

二、背板业务受益于光伏装机需求增长，新产品提升毛利率

背板为光伏组件核心封装材料，预计20-23年光伏背板需求CAGR为25%。公司自主研发的KPF兼备在保证性能的同时，实现了成本的大幅下降。以原创发明的KPF为主力品种，2014年，继连续4年背板出货量国产第一后，跃居世界第一，其17/18/20年出货市占率分别为20%/25%/25%，全球第一。此外，公司逐渐切换到自研的PPF、FPF背板，PPF、FPF背板不需要使用PVDF薄膜，产品毛利较KPF高，摆脱了PVDF树脂价格波动的不利因素。随着新产品占比逐渐提升，公司背板业务营收和毛利率有望持续提升。

三、POE类胶膜业务开启未来全新增长极，UV光转膜应用空间广阔

双玻组件+N型电池组件占比提升，未来POE胶膜需求将实现快速增长，预计20-23年POE/EPE胶膜需求CAGR为24%/73%。公司POE胶膜具备先发优势，规划年产能到3.6亿平。POE粒子保供能力+产能扩张，预计POE类胶膜业务开启未来全新增长极。此外，公司自研的UV转光膜能提高异质结组件1.5%的功率，壁垒高，已与华晟签订10GW的UV光转膜长单。随着异质结电池占比的提升，公司异质结UV光转膜将迎来更为广阔的应用空间。

四、重点拓展新能源汽车动力电池细分领域

随着新能源汽车出货量的提升，21-25年公司在售和在研的新能源动力锂电池材料的需求CAGR为38%，未来此业务业绩有望保持高速增长；同时公司还积极进行半导体材料、消费电子材料领域的国产替代，公司业绩有望得到增厚。

五、上涨空间超过50%

天风证券预计，公司22-24年归母净利润分别为3.2、5.5、11.1亿元，PE分别为44、26、13倍。首次覆盖给予其2024年20倍PE，目标价50元，给予“买入”评级。

风险提示：行业周期风险和产业政策变动；光伏装机不及预期；市场竞争加剧；原材料价格短期大幅波动;测算主观性风险；近期股价波动较大。

编辑：王轩

研报来源：天风证券《赛伍技术首次覆盖报告》，分析师：孙潇雅（SAC执业证书编号 S1110520080009），2023.01.31

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